明明（中信证券首席经济学家）
12月6日，中央政治局召开会议，分析研究2023年经济工作。会议指出，明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。
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回顾2022年，中国经济在俄乌冲突和疫情扰动等一系列超预期事件的冲击下，面临多重困难与挑战。其一，疫情反复扰动下经济复苏面临挑战，部分企业、居民信心再度趋弱。对未来不确定性的担忧使居民倾向于增加储蓄，削减投资和消费。其二，房地产信用不良传导至土地市场，今年前三个季度土地财政收入同比下滑近30%，地方政府财力受到冲击，城投平台的借新还旧也备受考验。其三，俄乌冲突导致全球经济由滞胀走向衰退，国内外需面临趋势性下移的风险。与出口放缓同时发生的，还有人民币汇率贬值和资本流出压力显著增加，这在一定程度上掣肘了中国央行实施较为宽松的货币政策。
面对这些问题与挑战，如何持续扩大有效需求是明年经济工作的必答题，我们或许能够看到宏观政策的突破和创新，以保证经济增长运行在合理区间。
从经济结构上看，随着地产时代落幕，制造业的转型升级和新兴制造业的发展无疑将为中国经济带来新的增长点。
中央政治局会议指出，要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。
财政政策加力提效。2023年财政政策将会以更加积极的扩张应对周期性压力，大财政势在必行。我们认为预算内财政应有所突破，赤字率或由2022年的2.8%上调至3%以上，新增专项债额度或由2022年的3.65万亿元上调至4万亿元左右，释放更多的财政发力空间。加强宏观政策的协调配合意味着政府将继续引导特定金融机构、国有企业上缴利润，加大调入资金以弥补预算内财政缺口。明年财政政策将围绕消费和投资着重发力，一是增大对居民部门和消费的刺激力度，以助力消费以及服务业复苏；二是继续借助政策性金融工具配套商业银行的信贷支持，更好发挥扩大有效投资的作用。
货币政策精准有力。在海外经济体加息和资本流出压力增大的背景下，今年到明年国内货币政策的操作空间受到一定制约，亟需在结构性货币政策工具上推陈出新，发挥宽信用的作用。数量工具方面，降准已经成为常规的流动性补充手段；价格工具方面，央行或将通过存款利率市场化调整机制引导LPR下调；结构性货币政策层面，将主要向“三农”小微、乡村振兴、民营企业、绿色领域、中小银行补充资本、科技创新、普惠养老、防疫专项、交通物流领域、制造业设备更新改造等方向发力。随着人民币汇率的稳定和内外均衡矛盾逐步缓和，明年国内货币政策回旋的空间也将有所加大。预计2023年货币政策将维持宽松基调，配合财政发力，助力经济复苏。
充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。2022年的政策刺激措施对消费的影响偏间接，直接的刺激仅集中在家电、汽车两个耐用消费品领域。我们认为，明年无论是财政政策还是与消费相关的产业政策、疫情防控政策将协调发力，扩大消费激励的范围和消费刺激的力度，以助力消费和服务业复苏。投资方面，明年应以今年为样板，延续对基建和制造业的支持政策，即扩大新增专项债规模，鼓励支持设备更新投资以及追加政策性金融工具额度并配套商业银行的信贷支持。各部门应协调配合，加强对房地产市场和房企信用的呵护，确保房地产投资早日回归正常轨道。
落实“两个毫不动摇”，提振市场信心，引导预期重回正轨。去年以来，国内经济持续面临需求收缩、供给冲击和预期转弱的三重压力，市场信心的变化也导致私人部门主动缩表，经济内生增长动力有所下降。落实“两个毫不动摇”，应积极发挥国有经济在产业中的引领作用，发挥国有企业的稳经济和逆周期调节作用，对民营企业应一视同仁，并切实落实政策优惠、加大支持力度。
防范化解重大经济金融风险。明年主要的金融风险可能由房地产转向地方城投平台。为了应对这一潜在风险，“三箭齐发”稳地产的举措必不可少，同时也要依靠财政金融体系发力。一方面，明年中央财政要承担更多责任，提高赤字规模，通过增加转移支付缓解地方财政的压力。另一方面，应适当放松宏观杠杆率约束，稳定城投主体的融资能力。
中央政治局会议指出，更好统筹疫情防控和经济社会发展，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长。
投资方面，供给结构优化，由地产向制造业切换。尽管地产需求、房企信用长期下行的趋势难以逆转，但“三箭齐发”的支持政策，将从量变到质变，推动房地产市场平稳着陆。2022年以来，地方政府对房地产的松绑措施不断，按揭贷款利率也下降至历史最低水平，随着“三箭齐发”政策落地，市场开始出现积极反馈。一系列支持政策有助于提振消费者信心，促进房地产交易的回暖和房价稳定，明年地产销售有望弱复苏，增速或将回到0附近，逐渐活跃的地产交易将激活与之相关的金融系统循环，提升信贷社融增速，进而改善经济循环。但是从地产开发和投资的角度来看，2023年地产投资或许仍将延续今年的态势，核心原因在于房企财务状况和信心的修复无法一蹴而就，今年大幅回落的拿地和开工也将影响到明年的可开发资源，地产投资对经济的拖累依然延续。
基建产业逆周期发力稳经济。过去十年，中国的经济、金融和地产周期高度重合，在周期性压力凸显的阶段，基建投资的逆周期发力从未缺席。明年房地产投资和出口增速的下行较为确定，基建逆周期发力的需求较高。新增专项债、政策性金融工具以及与之配套的银行信贷、新型融资工具都将对基建投资产生增量支持。我们倾向于认为2023年基建投资增速仍能保持较高增速。
新兴制造业的机遇近在眼前，或将成为经济周期的引领者。从今年5月份的6方面33条稳经济一揽子措施,到9月份再实施19项接续政策，政府对于制造业的支持力度不断增加，高技术产业、新能源、国家安全领域的新兴制造业正逐渐成为主导。国际的视角来看，俄乌冲突造成的欧洲产业链重塑也给我国制造业带来机遇。国际能源格局的重塑使得欧洲部分高耗能产业链面临被迫转移的压力，中国制造业全产业链优势凸显。近年来高技术制造业投资增速显著高于平均水平，并呈现逐年向上的趋势。结合党的二十大报告的前瞻部署，我们认为未来5-10年更值得关注的是新兴制造周期，围绕重大技术装备、战略性新兴产业、战略资源保供以及绿色化发展的新兴制造业将迎来更加广阔的空间，预计2023年制造业投资增速或在8%-10%之间，成为支撑经济增长的核心动力。
消费方面，疫情防控措施优化，期待直达实体的政策刺激。消费的复苏程度将取决于疫情形势与政策力度。疫情和消费的负相关性已经无需赘言，是决定消费走势的核心因素之一，防疫措施的优化将释放消费潜能，有利于充分发挥消费的基础作用。另一个能够对消费产生重要影响的因素是财政政策，明年是否会有更强的刺激措施，如消费券等直达实体的消费支持政策值得关注和期待。低基数效应下，明年消费增速的读数将有大幅回升。随着疫情防控措施的不断优化，明年社会消费品零售总额增速有望回升至6%左右。
外贸方面，全球贸易量趋势性回落，国内出口仍有结构性亮点支撑。在全球主要发达经济体的经济逐步走向衰退的背景下，外需下降对于我国出口的拖累或日趋显著。基于WTO对2023年全球贸易量的预测，考虑到地缘政治、海外央行政策节奏的不确定性较大，叠加2022年高基数的影响，明年我国出口增速的下行压力较大。在假设出口价格变动不大的情况下，预计我国明年的出口额将滑落至小幅负增长区间。尽管如此，结构性亮点未来有望为我国出口带来一定支撑。第一，RCEP的持续生效将为我国与东盟之间的贸易创造更多增量，进而对整个出口形成支撑。第二，受益于海外出行需求持续恢复的箱包、鞋靴以及汽车将持续表现亮眼，我国汽车产业竞争力的提升也有助于拉动汽车及其零配件，尤其是新能源汽车的出口增长。第三，欧洲能源成本高企导致化工、金属等高耗能行业产能受限，我国相关产品有望形成出口替代。
中央政治局会议对经济政策的定调突出稳增长，经济增长目标或定在5%左右或以上。长远来看，要实现2035年人均GDP翻番的目标，未来15年中国GDP年均增速需要达到4.7%-4.8%。在不考虑超预期冲击的情况下，5%应当是现阶段年度经济目标的底线，今年经济的低基数也将助力2023年实现这一目标。
虽然短期内中国经济面临较大的疫情冲击和一些挑战，但我们相信未来财政、金融、产业政策的积极发力，和疫情防控措施的持续优化，将在疫情冲击过后逐步提振经济基本面，制造业转型升级将为长期经济增长注入动力，投资、消费和地产等板块都将呈现积极变化。
综合考虑各项因素，我们认为今年四季度到明年上半年中国经济将保持复苏势头。在投资需求保持稳定、消费需求边际回暖的假设下，2023年全年GDP增速有望达到5%左右或以上。
